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　　嘉宾介绍：蔡英明，浙江龙航资产管理有限公司董事长兼投资总监，复旦大学工商管理硕士，曾任景林资产管理有限公司行业分析师，期间对包括医药、消费、汽车、化工、电力等一半以上的行业进行了深入调研与研究。

　　进入四季度，不少细分领域龙头回调较大，价值白马的估值已经合理？三季报数据透露哪些投资方向？如何多维度选择优秀公司？选股和择时如何看待？对此，龙航资产董事长蔡英明跟大家分享精彩观点。

　　蔡英明表示，产业投资中，景气度变化的前瞻指标是供需格局的变化，如果能更早的从微观数据里面挖掘到产业格局的变化，就可以更好的去把握。随着目前国内制造业不断发展，未来其最看好的方向就是在全球具备比较优势的制造业。其全球比较优势制造业中，光伏行业就是其中一个典型代表。

　　以下为文字精华：

　　1、龙航资产蔡英明：多方位、多维度选择股票

　　主持人：龙航资产在布局方向上有没有值得跟大家好好探讨和交流的？

　　蔡英明：我们最近几年还是在比较主流的赛道进行投资和布局，这些行业大概有消费、医药、互联网，还有一些高端制造，包括一些新能源车、光伏等相关行业，大概有5、6个赛道，主要在这些行业当中布局。

　　主持人：赛道挑选完之后的标的选择，有哪些投资理念和方式方法？

　　蔡英明：选好赛道以后，后面就是如何选择个股，我们在选择个股上相对会选择行业或者赛道里面比较优秀的上市公司，企业本身公司治理、管理层、产品研发能力、竞争力比较强，另外也会考虑这些企业未来的成长空间，综合这几个方面最后会在主要赛道里面再优选出比较好的个股，当然一些好的个股也牵扯到估值，有些个股股价涨多了我们也会重新再筛选估值相对更合理的标的。总之是多方位、多维度选择股票的思路，总体上选出来都是比较好的行业赛道最顶尖的公司，而且这些公司应该是性价比在比较高的时候，我们会做买入或者配置。

　　主持人：大家常常有一个选择的困难，是选股，还是择时，您怎么看？

　　蔡英明：从我们的角度，作为基金投资人包括我们自己觉得择时还是有一定的难度，因为我们本身理念是跟最优秀的上市公司一起成长，我们根据刚才讲的行业、赛道选择出优秀的个股，可能这些优秀个股成长是比较持续的时间，而不是几个月，在我们眼中这个持续是需要好几年才有价值，如果只能持续几个月还是逻辑太短期。

　　我们选好一些持续成长好几年甚至好多年的企业，你在这些企业里做一个择时也不是特别有必要，当然有一些个股确实短期涨幅比较大，我们会在仓位上做一些调整，但是因为我们配置相对行业还是比较分散，就像我刚才讲的，我们在医药消费、互联网、高端制造、光伏、新能源行业里做一个比较分散的配置，有些行业可能涨上来做一些调仓，但对于投资来讲，还是要建立一种跟企业长期成长的理念，所以我们认为太择时不是特别有必要。

　　主持人：投资人在选择基金的时候，到底是择一个基金经理长期持有，还是说我们在不同周期当中也要选择看时间去买基金？对于基金和股票您的观点是一样的吗？

　　蔡英明：我觉得从投资人的角度更多还是要分析和考虑基金经理的投研能力，包括他行业覆盖不要太偏科，如果你只会投一个行业，如果配置比较集中，你波动会比较大，你净值可能回报持续性会比较差。如果说基金经理或者基金管理人有一个相对比较综合的投研能力，他可以在多个行业选择优秀的标的，相对会给投资人带来回报的持续性会更高一些。我觉得投资人更多的是去考虑判断这个基金经理，或者基金管理人有没有长期持续的投研经验，如果说一个基金经理，或者管理人有一个长期持续的投研经验，而且从历史上看有多年持续跑赢平均水平，或者指数，这一类基金管理人和基金经理更值得投资人信任。

　　投资人不应该过多的考虑基金经理过于短期的业绩，这个短期业绩还包含了某一年，因为某一年业绩比较好，但往往这个市场的风格，或者市场的基本面在一年表现比较好以后，第二年不一定好，如果这个基金经理压得行业是比较集中的，虽然他今年赚了钱，明年要持续赚钱其实是不容易的，市场也有很多私募或者管理人本身可能是类似一些券商某一个行业的研究员，如果是这样的基金经理或者管理人，有可能对某一个行业确实比较熟悉，但是对于整个市场或者其他的行业他投研经验和理解力、判断力就没有那么深度，可能会导致他基金产品的净值也会出现类似的情况，就是某一阶段是比较好，但过一阶段不太容易有一个持续性。

　　总体上我认为，投资者更多的还是要综合的考虑管理人，或者基金经理的跨行业以及长期的投研能力，整个投研能力是不是在正确的思路、正确的轨道上面。

　　2、龙航资产蔡英明：价值白马股估值或已降至合理区间

　　主持人：我们看到今年四季度已经快过掉一个月了，咱们三季度密集披露的时候也很有想挖掘的方向，接下来如何展望四季度和明年的市场？

　　蔡英明：整个A股市场2016年、2017年是平稳上涨，2018年指数从年初的3300跌到2018年年底2400点，2019年、2020年指数是比较好的，整个市场有点儿偏牛市的状态，到2021年整个市场是比较平，尤其是偏价值类的投资或者基金经理，21年不是特别好做。

　　整个净值表现为什么今年不是特别好？主要的原因跟我刚才讲的有关，2019年、2020年整个市场涨幅是比较大，尤其是在2021年从5月份以后市场总体表现不是特别好，我们在跟踪观察很多价值类的股票，各个细分赛道里面的龙头标的在5月份到目前10月份都有幅度比较大的调整，可能幅度都有30%到50%。21年整个指数是经过年初比较短时间上涨，后面有比较长时间的调整，所以21年对于股票多投管理来说，是比较难的一年，我们净值还有15%、16%的回报，总体来讲还是比较前面。

　　从3月份、5月份到现在10月20号左右比较深幅的调整，我们观察下来这些价值白马股，各个行业茅指数的个股估值已经高了比较合理的位置，这些个股如果按照2022年市盈率大概在30倍上下，我们认为在目前中国经济体情况下，这些优秀上市公司的估值在30倍左右还是非常具有投资力和吸引力的，我们总体感觉2022年应该会比2021年好做一些，净值回报各方面会比2021年还是会好一些。

　　主持人：A股后续将如何表现？

　　蔡英明：因为A股离不开整个中国经济发展阶段，我们中国现在是人均GDP刚刚突破1万多美元，1万美元相对欧美国家，像美国、日本，包括欧洲的国家，人均GDP差不多是5到6万美元，如果按照平均的水平，中国还是人均GDP上升空间还是比较大的，所以中国的经济应该还是具备比较大的增长动力。现在中国主要的问题就是面临人口老龄化的问题，人口老龄化会对很多行业需求产生比较大的影响。我们国家政府也在放开二胎，包括最近鼓励生三胎，国家也是知道这个问题，人口老龄化对于整个经济增长的影响。

　　总体上我们判断在中国目前发展阶段，经济的增长动力还是能够持续，未来还是有比较长的时间。在这样大环境下，作为上市公司的个股来讲，包括重要行业里面的个股，他们未来成长空间还是比较大的，包括我前面讲的一些医疗、消费、互联网、高端制造、光伏、新能源，这些行业发展空间还是比较大的。在比较好的行业里，优秀的上市公司应该本身还是有很大的发展潜力、成长的空间。

　　我们觉得外部比较宏观的事件，或者是货币投放的数据，对于中国的经济或者上市公司有一定的影响，但它不是一个根本性的因素，我们去看历史上也是这样。历史上我们经济有时候增长快一点，有时候增长慢一点，但优秀的上市公司从来没有停止成长的步伐，我们所要做的就是选出好的赛道里面优秀的上市公司做长期的共同成长股东，做它长期成长的投资者，分享公司成长的红利，应该说这些外部的因素对这些个股和行业确实会有一定的影响，但是不是最根本的。从总体上来讲，这些优秀上市公司未来还是有一个非常大、非常好的投资机会。

　　主持人：最后一个问题，也是现在市场投资者非常关注的问题，也很头疼的问题，如何看待一直都是优质赛道的好股票的弱周期，比如说白酒曾经就是大牛股出了很多，现在明显弱很多，比如医药股曾经也是一个非常好的优质赛道，在相对弱的2021年大家有点儿头痛了，曾经很好，但今年很差，如何看待这样的现象？

　　蔡英明：这个问题有点儿细分了，要分开看。每一个公司和行业都不一样，像你刚才说的白酒，白酒有本身的行业基本面变化规律，整个白酒消费在2015年、2016年有比较明显的下跌，另外2015年、2016年还发生白酒塑化剂的事件，对白酒也有比较大的影响。

　　所以2015年、2016年，特别是2016年，白酒股价有一个深幅度的调整，包括像茅台、五粮液各类头部企业都有50%左右的跌幅，后来在2017年、2018年、2019年，包括现在2021年，经过四、五年整个市场调整以后，在民间消费这块慢慢起来，白酒消费补充了政府机构的白酒消费的退出，白酒行业应该说又恢复了增长，所以最近几年整个白酒的股票表现也是比较好的，包括像茅台在2016年市盈率曾经跌到15倍、11倍，通过这几年业绩的增长，估值的修复，尤其到了2021年上半年到5月份的时候，整个茅台的估值是很高的，当时股价到了2600，市值大概涨到26000亿，按照2021年利润大概在55亿左右，市盈率可能接近60，这个估值是远远高于整个公司历史平均水平，也高于2016年估值水平。

　　像现在白酒个股增长可能只有20左右，PEG也是非常高的，整个估值有一定的泡沫，所以您刚才说的2021年后来这些白酒表现不好了，表现不好的原因就是因为这些，它在历史上前几年估值的泡沫吹得有点儿高，所以它肯定需要一个修复的过程。经过今年下半年，这些个股有比较大幅度的下调以后，各个行业的茅个股经过大幅度调整之后，现在估值应该说更加接近比较合理的水平，所以白酒行业是这样一个过程，它股价表现其实是跟它整个行业的发展、企业增长、基本面紧密相关的。

　　您刚才说还有医药行业，医药行业也是有它本身行业的属性特点，医药行业里面有比较多的细分赛道，有创新药、仿制药、CRO、CXO、医疗服务，还有其他的一些细分的赛道。这些行业细分赛道基本面情况也是有比较大的区别。

　　所以这些医药、消费个股股价表现还是跟企业基本面有紧密的相关，这里面还是要分开来看，我们可能能做的就是相对基本面不是受比较大影响，其他一些细分行业或者细分赛道里面做筛选或者挑选，像白酒也会等一个估值比较合理的位置再去做投资，或者配置，所以我们需要跨行业跟踪、研究，在各个行业之间在配置上也会做一些调整，这样才能保证我们净值会比较稳定、比较持续，能给投资者一些回报。

（文章来源：东方财富研究中心）

文章来源：东方财富研究中心

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